Уоррен Баффет і berkshire hathaway
Уоррен Баффет: перші роки
А через кілька років йому досить крупно повезло. Практично разом з його повноліттям в Америці з'являється книга Бенджаміна Грехема «Розумний інвестор», що дає інструкцію для відбору касових операцій і дуже швидко завоювала величезну популярність. На Уоррена Баффета книга справила приблизно таке ж враження, як вірші Пушкіна на Лермонтова. В результаті місцем навчання Баффета стає Колумбійський університет лише з тієї причини, що саме там Грехем Новомосковскет свої лекції і вчить купувати акції за низькою ціною (роблячи відмінність між ціною і вартістю), вибираючи при цьому досить стійкий бізнес. Причому до цього часу (з 1947 по 1950 рік) Баффет вже встигає отримати ступінь бакалавра, закінчивши університет в Небрасці, так що за сучасною термінологією хоче отримати другу вищу. Важко сказати, чи зміг би Уоррен Баффет відбутися як інвестор взагалі, якби йому так вчасно не попався відповідний навчальний матеріал, упорядника якого він до того ж зміг дуже скоро слухати наживо. Пізніше майбутній мільярдер сам визнає в Грехема людини, яка зробила на нього (разом з батьком) найбільш сильний вплив.
Страховий бізнес Berkshire Hathaway
Люди, навіть далекі від інвестицій, в більшості випадків знають, що свій капітал Баффет заробив на акціях, тобто на фондовому ринку. Це вірно, однак далеко не повністю відображає діяльність Уоррена Баффета. Так, початковий капітал в 10 000 $ він заробив, запровадивши автомати для пинбола в перукарні, що виявилося вдалою думкою. У той час, як багато хеджеві фонди в якості зменшення ризику поєднують в своїх стратегіях короткі і довгі позиції, Баффет пішов по шляху диверсифікації бізнесу - і досить скоро в його фонді з'явилися страхові компанії, які на сьогодні складають вагому частку діяльності і доходів фонду. Нижче скрін з останнього річного звіту Berkshire Hathaway, присвячений страхуванню:
Акції Berkshire Hathaway. критерії вибору
Хоча страхування, особливо в 21 столітті, зіграло і відіграє помітну роль в діяльності Berkshire Hathaway, не буде перебільшенням сказати, що головний капітал фонду в останній чверті 20 століття склали правильно вибрані Баффетом акції. Фактично страхування знизило прибутковість, знизивши ризики - що неминуче відбувається з багатомільярдними компаніями, які вже пройшли стадію активного зростання. У 21 столітті Уоррен Баффет вже мало займався великими покупками нових акцій, кажучи, що не бачить на ринку тих можливостей, які той надавав раніше. Тобто можна сказати, що за останні десятиліття ринок став більш ефективним в оцінці акцій - на сьогодні навіть купивши фундаментально недооцінену акцію поза періодом кризи, ймовірність її подальшої прибутковості вище ринку не буде сильно перевищувати 50%, а обгін (якщо станеться) в середньому очікується досить скромним . На рівні приватних покупок малих компаній окремі злети, звичайно, можуть бути набагато вище - але в цілому тенденція останніх років така, що кошти з активно керованих фондів (взаємних і хеджевих), які намагаються обіграти ринок, перетікають в пасивне фонди, просто відстежують ринкову прибутковість. Обігравати ринок будь-якими способами стає все складніше.
За десятиліття своєї діяльності фонд У. Баффета накопичив в собі в різних частках не менше 100 компаній - при їх відборі Баффет виходив з таких принципів. По-перше по Баффету (так само як і по гріх) не існує принципової різниці між купівлею компанії і її акцій; головна відмінність стосується лише власника компанії, який впливає на використання капіталу. Другий пункт включає в себе покупку компаній з зрозумілим бізнесом і довгостроковою перевагою, тобто «Унікальних» - правда, за умови якісного управління всередині компанії. Розпізнати таку компанію можна за трьома критеріями:
Товар компанії користується великим попитом;
Товар не має близьких товарів-замінників;
Ціна на товар не регулюється державою
Все, що нам необхідно - це участь в компаніях, що займаються зрозумілим нам бізнесом, що функціонують під управлінням людей, які нам подобаються, і продають акції за ціною, досить привабливою з точки зору перспектив компанії.
В іншому визначенні потенційні компанії виглядали так:
Критерії відбору потенційних об'єктів для інвестицій елементарні: простота і зрозумілість бізнесу; стійка здатність до прибуткової роботи; високий рівень ROE; невеликий рівень заборгованості і якісний менеджмент.
Показник ROE (рентабельність власного капіталу) можна розрахувати як «Чистий прибуток / Власний капітал × 100%». Були й інші варіації визначення, що випливають з написаного вище: наприклад, додавався раціоналізм керівництва при розподілі
Розбіжності Баффета і Грехема
Почавши як учень Грехема, Уоррен Баффет досить швидко модернізував його підхід, однак же залишивши ряд положень без зміни. Так, обидва проводили чітку межу між ціною і вартістю акції: якщо ціна це те, що ви платите за акцію, то вартість це означає це, що ви отримуєте. І рішення про інвестування в акції має прийматися саме при оцінці різниці між ціною і вартістю. Обидва вважали, що покупка акцій рівносильна володінню тим бізнесом, яким займається емітент - і інвестор має право розраховувати на дохід, близький до доходу прямого власника бізнесу. Обидва згодні в безглуздості коливань курсів акцій, розділяючи їх зростання на інвестиційну та спекулятивну (жадібність, страхи і очікування) складові. Додатково Грехем ввів поняття про маржі безпеки, яка є свого роду «страховкою» для інвестора і яку Баффет і через 40 років після знайомства з нею вважає необхідними знаннями для кожного, хто купує акції. Оскільки криза зменшує ціну акцій, то їх покупка в цей час задовольняє концепції і того, і іншого. До початку 70-х Баффет описував себе як на «85% Бенджаміна Грехема», але згодом цей відсоток зменшився - і сьогодні мабуть ближче до 50%.
Однак якщо Грехем завжди на перше місце ставив лише низьку ціну акцій, а від бізнесу вимагав тільки стабільності (вивчаючи лише річні звіти і корпоративні документи), то Баффет пішов далі. Він став розглядати перспективи бізнесу (унікальність і якісний менеджмент), допускаючи для такої компанії покупку акції не тільки за низькою, а й просто за розумною ціною. На практиці це виразилося, наприклад, в 1972 році, коли Баффет купив See's Candy Shops за ціною в три рази вище балансової вартості, прийнявши до уваги саме якісне управління і перспективи компанії. Ще більш яскравим прикладом стало придбання фактичного банкрута (проте при цьому відомого бренду з виробництва одягу зі 150-річною історією) - компанію Fruit of the Loom:
Berkshire Hathaway: з плечем або без плеча?
Облігації Berkshire Hathaway або занепалі ангели
Облігації, як і страховий бізнес, навряд чи асоціюються з фондом Баффета. Однак якщо згадати обсяги коштів, які вже в 80-і роки виявилися в фонді, то стає ясно, що облігації з'явилися логічним кроком керуючого до диверсифікації - особливо в умовах, коли підходять для покупки акцій за словами Уоррена Баффета майже не залишилося. З іншого боку, Berkshire Hathaway ніколи не виплачував дивіденди - а облігації це здебільшого паперу для створення стабільного грошового потоку (пасивного доходу), який для надійних емітентів в середньому дорівнює інфляції або злегка її обганяє. Отже, купувати звичайні державні американські облігації Баффет явно не збирався. А значить, як і в випадку акцій, покупка облігацій повинна була зводитися до пошуку відповідних умов, які поєднували б хорошу прибутковість і невеликий ризик.
Відомо, що через кризові 70-х років прибутковість американських держ. облігацій на початку 80-х досягала двозначних чисел і фактично перевищила среднеісторіческую прибутковість акцій. Дивлячись на ринок заднім числом, це час здається ідеальним для покупки боргових паперів - купили в той час довгострокові випуски протягом ряду років отримали прекрасну прибутковість, так як ключова ставка в США почала потім різко знижуватися (прибутковість за короткостроковими держ. Облігаціях приблизно відповідає ключовий ставкою ):
Баффет, як і в випадку з технологічними акціями, не став вгадувати напрямок ринку - він побоювався ще більшої інфляції і ця можливість залишилася від нього осторонь. Високоприбуткові облігації Баффет називав «занепалих ангелів» і в цілому відчував до них сильно скептичне ставлення. Проте, іноді він все ж дозволяв собі зробити деякі виключення. Так, в 1983 році були куплені облігації електроенергетичної компанії WPPSS. Компанія мала проблеми з 2 з 5 своїх електростанцій, в результаті чого їх можна було купити за 40 центів від номіналу в 1 долар, що відповідало прибутковості 15-17% річних. Зрозуміло, що попередньо компанія піддалася ретельному вивченню, і розрахунок виправдався - криза була подолана. Але і в загальному тренді Баффет мав рацію - в 80-і роки на ринку виявилося багато «непридатних» облігацій, банкрутства яких через кілька років привели інвесторів до розчарування в цьому напрямку.
Кілька слів про арбітражних угодах в Berkshire. Як правило про арбітраж говорять, коли на різних біржах виникає невелике відхилення ціни активу - наприклад, на Лондонській біржі він торгується за 20 доларів, а на Нью-Йоркській - за 20,01. Таким чином, іноді виникає безризиковий спосіб отримання прибутку. Однак є й інший, ризиковий вид арбітражу, пов'язаний з угодами злиття, ліквідації або реорганізації компаній. Баффет, завжди прагне до чесності, підтримував тільки дружнє поглинання компаній: так, в 1981 році він купив акції Arkata Corp. коли у неї скупався контрольний пакет акцій, розраховуючи, що об'єднана компанія покаже хороший зростання. Однак разом з тим він і раніше розглядав подібні покупки швидше як засіб парковки зайвої готівки - а згодом і зовсім відмовився від угод такого роду, знаходячи їх сильно непередбачуваними в плані прибутковості.
«Концентровані інвестиції»
У загальному випадку інвестування можна розділити на активне і пасивне - в першому випадку передбачається вибір як часу покупки, так і конкретного емітента в надії обіграти ринок; пасивне інвестування передбачає слідування за ринком і звертає увагу на мінімізацію комісій і витрат, базуючись на портфельної теорії Марковіца (див. тут). Баффет, як неважко бачити, вважає за краще перший тип інвестування, однак радить всім інвесторам пасивний портфель з 90% індексу SP500 і 10% державних американських облігацій. Для інших він рекомендує те, що називає «концентрованими інвестиціями» - по суті різновид активного, але з низкою обмежень. Якщо в портфельної теорії ризик оцінюється за розмахом коливань котирувань і підвищується при різкому падінні акцій, то по Баффету падіння курсу акцій насправді скорочує ризик, так як дає можливість дешево купити їх. Оскільки в котируваннях завжди присутній спекулятивна складова, то Баффет взагалі вважає правильним оцінювати ризик за дійсною вартістю компанії, а не з поведінки її котирувань. При цьому диверсифікацію портфельної теорії Баффет вважає лише захистом від обізнаності, тоді як в рамках тлумачення Марковіца незв'язані один з одним активи завдяки зниженій кореляції в змозі забезпечити загальну підвищену прибутковість портфеля. В результаті Баффет рекомендує сконцентруватися на 10-20 компаніях (при значних сумах - менш ніж на 10, оскільки за ними буде легше стежити) із зберіганням їх на термін не менше 5-10 років. При цьому він чесно попереджає, що подібне інвестування пов'язане з високою волатильністю, тобто загрожує великими осіданнями.
І тут Баффет дає несподіваний рада, який більше нагадує професійного гравця: коли подія може відбутися з великою ймовірністю, робіть великі ставки. Висловлюючись більш образно, Баффет називає це «не пропусти вечірку» - хоча вечірка доткомів другої половини 90-х пройшла без його участі. Зате в акціях American Express він відірвався по повній, вклавши туди після різкого зниження відразу 40% капіталу. Але разом з тим він підкреслює важливість вміння говорити «ні» і купувати лише тоді, коли всі чинники дійсно зійшлися воєдино. Вірний своїй афористичности, тут Баффет пропонує порівняти інвестиції з перфокартою, в якій можна зробити обмежене число отворів. Кожна угода відповідає дірці в перфокарте, всього можна зробити не більше 20 дірок за все життя і відновити пророблені дірки не можна. На його думку, подібне мислення може вберегти інвестора від покупки безлічі пересічних компаній. При всій важливості грамотної оцінки бізнесу Баффет між тим радить не турбуватися про стан економіки. Недавня ситуація з Brexit і фунтом підтвердила цю тезу - по тих результатів, що бачив я, хто програв виявилося помітно більше, тоді як найкращим варіантом для інвестора було б просто відправитися спати.
висновок
З написаного вище також випливає, що криза може є найкращим часом для придбання акцій. Але куплені Баффетом компанії завдяки великому капіталу і якісному управлінню з великою ймовірністю просядуть в кризу не так сильно, ніж «пересічні» компанії з малою капіталізацією. Значить, з цієї точки зору останні будуть більш перспективні для покупки. Нарешті, через зрослу ефективності ринку на сьогодні збільшується ймовірність купити не «недооцінену», а саме не надто якісну компанію, якщо займатися підбором по методиці Баффета самостійно. Не варто забувати, що його можливості по оцінці ефективності бізнесу (включаючи особисті контакти) набагато вище, ніж ті, які доступні середньому українському інвестору.